Om oss

Vi är två bröder som har ett stort aktieintresse gemensamt och bloggen är tänkt vara en mötesplats där vi kan samla och diskutera idéer. Ni hittar oss även på Twitter: @maxhenrikson2 @jesperhenrikson

onsdag 25 januari 2017

Analys av Nilörngruppen

Skrevs av Max Henrikson 25/01/2017
* Skribenten äger aktier i Bolaget

Sammanfattning

Nilörngruppen har varit ett av mina större innehav under 2016, men efter en galen kursuppgång på över 100% frågar jag mig nu huruvida bolaget fortfarande är köpvärt. 

Om Bolaget

Nilörngruppen tillverkar etiketter av diverse slag till modeindustrin. Man har funnits sedan 70 talet och sedan dess har Nilörn vuxit och förvärvat sig till att bli ledande på etiketter och märken i Europa och man är dessutom en av de större spelarna i Asien.

Under 40 år har man köpt små och stora väverier som integrerats bolaget och Nilörn är nu ett välsmort maskineri med marginaler runt 12% och en mycket fin tillväxt. Man har under de senaste årtiondena aktivt jobbat med lönsamheten genom att flytta tillverkningen till låglöneländer såsom Portugal och Asien. Lager har samtidigt centraliserats och icke lönsamma väverier har lagts ner.

I det senast rapporterade kvartalet (Q3 2016) ökade man resultatet med nästan 100% jämfört med föregående år. VD Claes af Wetterstedt säger såhär om utvecklingen i senaste kvartalsrappoten:

Främsta förklaringen till att vi växer snabbare än våra konkurrenter är vårt kreativa kunnande inom brandig och design samt vårt effektiva logistiksystem”.

Just design och branding är något som Nilörn satsar på och man hjälper ofta kunder hela vägen från framtagande till logotyper och annan design, tills det att materialet trycks eller sys.

Resultaten sedan 2000 har varit relativt skakiga, men det verkar nu som att vindarna står rätt för Nilörngruppen och under de senaste 5 åren har man vuxit både omsättning och vinsten fint.












Nilörngruppen över de senaste 5 åren.

Jag nämnde att lönsamheten svängt kraftigt under 2000 talet och det var kanske därför nyintroduktionen på stockholmsbörsen under 2015 inte blev någon succé.



Ovan ser vi hur framförallt resultatet för bolaget har svängt under åren. (Bild från bolagets hemsida)

Nilörngruppen noterades på Stockholmsbörsens First North lista 2015 av ägaren Traction som köpt ut Nilörn från börsen sex år tidigare. Det gick lite knackligt till en början men den 18 Juli gjorde man en omvänd vinstvarning och aktien är upp ca 100% sedan dess.
Själv har jag ägt Nilörn under nästan exakt ett år. Jag har hyvlat innehavet emellanåt, men framförallt köpt på mig mer under året och innehavet har stabilt vuxit till ett riktigt stort innehav om ca 12% av min portfölj.
Bolaget har gått fantastiskt under året som gått och jag är övertygad om att även den viktiga Q4an kommer falla hyfsat väl ut. Dock är inte Nilörn det värdecase som det var för ett år sedan och jag ställer mig nu frågan huruvida bolaget gått upp lite väl mycket i pris.

Nyckeltal

Nedan ser vi hur 2016 har fallit ut i jämförelse med föregående år.

Siffror i MSEK
Q4 2015
Q1 2016
Q2 2016
Q3 2016
Q4 2016 E
Nettoomsättning
146
120
172
145
182
Förändring mot fjolår (Oms)

10%
12%
22%
25%
Rörelseresultat
19.6
9.5
25.9
17.4
22.0
Förändring mot fjolår (RR)

102%
46%
98%
12%
Rörelsemarginal
13%
8%
15%
12%
12%
Skatt
18%
23%
20%
26%
23%
Resultat
16.1
7.3
20.6
12.9
16.9
Förändring mot fjolår (Res)

109%
42%
111%
5%
Res Rullande 12 m
40.2
44
50.1
56.9
57.7

Det är slående att framförallt resultatet har ökat med i snitt 87% Q1-Q3 jämfört med dessa perioder 2015 och det har såklart drivit på kursen.

Jag är dock orolig för att Q4an blir lite av en besvikelse jämfört med Q1-Q3 då resultatet i Q4 2015 var mycket starkt. Omsättningen har ökat under hela året och jag utgår ifrån att utvecklingen fortsätter in i Q4an. Antar vi en omsättningsökning på (hela) 25% YoY i Q4an med marginaler på 12.4% (vilket är snittet under rullande 12månader) skulle rörelseresultatet landa runt 22 MSEK, vilket ”endast” är en förbättring med 12%. 

Tittar vi längst ner i resultaträkningen ser vi att Nilörn under Q4 2015 betalade relativt lite i skatt. Om man i år betalar 23% (vilket är snittet under rullande 12 månader) landar resultatet på 16.9 MSEK. Givet de senaste månadernas tjurrusning i aktiekursen tror jag att marknaden blir besviken på en 5%ig ökning av resultatet.

Tittar vi på P/E talet så har vi sedan Juli fått se en multipelexpansion från P/E 10 till 18 givet mina antaganden ovan för Q4 2016.

Idag, vid en aktiekurs på 91.5 ligger P/E talet på 18.3 för Q4 2015 – Q3 2016, vilket inte längre är billigt. Prislappen kommer ner till P/E 18.07 givet ovan beräkningar i och med det senaste kvartalet, men det är fortfarande ganska högt. Valutamedvind på kring 7% skulle kunna addera en halv miljon till resultatet i Q4an, men det räcker knappt för att putta ner P/E talet under 18.

Tittar vi på utdelningen så brukar Nilörn dela ut en stor andel av vinsten, runt 85% och direktavkastningen har under större delen av 2016 sett lovande ut, men efter att Börsveckan tagit in Nilörn i deras utdelningsportfölj för 2017 har kursen stuckit och direktavkastningen gått ner. Jag räknar nu med en DA på strax under 5%.

Bolaget växer förvisso mycket bra men jag har valt att ta ner min exponering inför rapporten. Jag har under senaste veckan sålt aktier för 25 000 kr och sänkt andelen från 12 – 6% av min portfölj. Med det sagt tror jag fortfarande långsiktigt på Nilörn, men nu behöver bolaget växa ikapp värderingen.

Nedan följer mina affärer i bolaget, som numera utgöt 6% av min portfölj.

Ovan ser vi alla mina transaktioner i Bolaget, men de stora inköpen gjorde jag Maj-Sep och de största försäljningarna gjordes nu mellan 19-25 Januari 2017. 

Det som talar för en fortsatt fin utveckling för aktien är bland annat det planerade listbytet 2017, från First North till Stockholmsbörsen, vilket öppnar upp för mer institutionellt ägande, större bevakning och intresse och därmed högre värdering.

Avslutningsvis tycker jag att Nilörn är ett fint bolag med framtiden för sig, men utsikterna räcker inte längre för att utgöra 12% min portfölj. På 6% känner jag mig däremot bekväm och ser med spänning fram emot att följa Nilörngruppen de närmsta åren.  

Vad har ni för tankar om Nilörn?



4 kommentarer:

  1. Bra analys! Jag tycker dock att du missar en viktig poäng: stordriftsfördelar. Detta förklarar t.ex. varför Q2 2016, ett kvartal med hög omsättning, har högre marginaler än andra kvartal. Av samma anledning tror jag att en rörelsemarginal på 12,4% är lite snålt tilltaget för Q4.

    Vad tänker du kring stordriftsfördelar? Jag skulle säga att det är framförallt marginalförbättringar som kan rättfärdiga dagens värdering.

    SvaraRadera
  2. Ja jag hoppas också på att marginalerna förbättras. Tycker inte man får ut så mkt info ang det i rapporterna, men för ett litet bolag som NIL är det såklart marginaldrivande när kostnader för Management mm kan smetas ut på en större omsättning. Tyckte jag var hyfsat djärv ang omsättningsökningen på 25% så jag utgick ifrån snittet på marginalerna för säkerhets skull. Kan man komma upp i marginaler kring 15 % (som i q2) blur vinsten 61.8 på helåret och-operation/E talet landar på 16.9 istället och tillväxten mot q4 2015 blir genast 30%. Hoppas såklart på detta, men vi har inte längre någon margain of safety.

    SvaraRadera
  3. När Nilörn efter analysen gick upp 4% till 94-95 tog jag chansen och sålde ytterligare lite aktier och nu har jag bara kvar aktier för 17k. Det tar emot att sälja ett bolag bara för att aktien gått "för" bra, men i takt med att potentialen minskar bör även possen göra det. /Max

    SvaraRadera
  4. Intressant Och sunt att rannsaka/ifrågasätta sina darlings (vilket Nilörn är för mig iaf). Dock tveksam till bl a antagandet om rörelsemarginalen för Q4. Hur motiverar du den kraftiga sänkningen från Q2? I och med de kraftiga kvartalsmässiga variationerna (pga höst/vår kollektioner)där Q2 och Q4 är de "stora" kvartalen så är det enligt mitt förmenande mer tillämpligt att utgå från Q2 än rullande tolv om man vill estimera Q4. Och såvitt jag kan minnas så fanns inget extraordinärt i Q2 som skulle föranleda minskade förväntningar på Q4.

    Med reservation för variationen i skattekvoten, som jag inte kan vad den beror på, samt förseningarna i Bangladesh, så förväntar jag mig ett minst lika bra resultat i Q4 som Q2.

    SvaraRadera