Värdecaset Skue Sparebank

Av Jesper Henrikson

För ett par månader sedan skrev Max en analys av SkueSparebank. Han kom fram till att banken ser väldigt billig ut, både relativt egen historisk värdering, samt jämfört med andra banker och egentligen alla typer av bolag. Kortfattat handlas Skue till ett PE-tal på 5 och ett PB-tal på 0,6. Skue Sparebank är däremot en väldigt liten bank och därför kan vinsten fluktuera mer än vad den ofta gör för en större bank. Syftet med detta inlägg är därför att gräva lite djupare i siffrorna för Skue. ”Vad är en uthållig avkastning på eget kapital?” och ”I vilken riktning är Skue på väg?” är två frågor som är relevanta att svara på.

I analysen av Skue såg vi att resultatet ser ut på följande sätt sedan 2008:

Skue har sett sitt resultat förbättras markant sedan förluståret 2008. R12M står för ”rullande 12 månader”.

Det ser onekligen bra ut för Skue. Under samma tid har dock banksektorn över lag utvecklats väldigt starkt och det finns därför anledning att misstänka att det inte bara är Skues egna förtjänst att det har gått så bra. Under dessa år har det dock hänt mycket för Skue. Det som är mest intressant är sammanslagningen som gjordes med Hol Sparebank och Nes Prestegjelds Sparebank (år 2013), vilka sedan kom att bilda det som idag är Skue Sparebank. Detta är intressant på flera olika sätt. Dels är det bara ett exempel på den pågående konsolideringen av den Norska banksektorn (för närvarande finns det fler än 100st sparebanker i Norge). För att en bank ska köpas upp av en annan krävs ofta en ganska kraftig premie, och skulle Skue köpas upp av en större bank kan man räkna med en klar uppvärdering. Den andra saken som är intressant med sammanslagningen av Hol och Nes Prestegjelds i bildandet av Skue är de stordriftsfördelar som detta innebär. Tidigare hade man alltså två stycken ledningsgruppen och två stycken styrelser som alla skulle ha hyggliga löner. Dessutom hade man vars ett IT-system och så vidare. Eftersom bankerna var väldigt små kan man tänka sig att arvode till ledningsgrupp och styrelse utgjorde en relativt stor del av de totala kostnaderna. I och med sammanslagningen kan man alltså kapa nästan hälften av dessa kostnader och på så sätt bli mer kostnadseffektiv och öka marginalerna.

En banks kostnadseffektivitet mäts med hjälp av det så kallade K/I-talet, vilket innefattar driftskostnaderna storlek i förhållande till intäkterna exklusive finansnettot. Jag har dock inte hittat finansnettot på alla år och därför har jag inkluderat detta i diagrammet nedan. Eftersom finansnettot inte är en särskilt stor del utav resultatet bör detta inte störa jämförelsen.

Sedan 2008 har Skue blivit avsevärt mycket kostnadseffektivare. Från att ha legat på omkring 80 % ligger man numera på knappa 60 %.

I takt med att Skue blivit en alltmer kostnadseffektiv bank, har man också gett sig själv ett större svängrum för sämre perioder med negativt finansnetto och stora nedskrivningar. Risken för nyemissioner eller till och med konkurs har således minskat påtagligt sedan 2008.

Att Skue blivit mer kostnadseffektiv syns också i hur man presterat i förhållande till det egna kapitalet, eller det bokförda värdet. Från förluståret 2008 har man förbättrat ROE till att numera ligga på en klart godkänd nivå och för de senaste fyra kvartalen ligger ROE så högt som på 12,8%. Det som ska tilläggas här är dock att finansnettot påverkar denna siffra ganska påtagligt, vilket har gett ett stort positivt utslag för de senaste fyra kvartalens ROE. Utvecklingen för avkastning på eget kapital återfinnes i nedanstående graf.

Avkastning på eget kapital har förbättrats avsevärt sedan 2008.

Oavsett om finansnettot påverkat de senaste fyra kvartalens resultat väsentligt kan ändå en långsiktig positiv trend ses. Under de senaste 4 kvartalen har finansnettot stärkt resultatet med 22 %, vilket medför att ROE exklusive finansnetto snarare ligger omkring 10,5 % för närvarande. Utan att vara alltför optimistisk tror jag att ROE på 9,5 % är rimligt att anta för Skue.

Det är intressant att jämföra trenden för ROE med nedanstående bild över hur värderingen mot det bokförda värdet har sett ut historiskt.

Utan att gå in i alltför djup detalj kan man se att nuvarande värdering på P/B 0,6 är högre än vad värderingen varit efter 2008. Detta kan anses rimligt eftersom verksamheten har förbättrats ganska så väsentligt under denna tid. Samtidigt handlas Skue till en kraftig rabatt jämfört med 2008 och tidigare.

Slutord

Sammanfattningsvis anser jag att Skue ser väldigt attraktiv ut vid nuvarande värdering. Detta bygger i grunden på att Skue handlas till en stor rabatt mot bokfört värde. Den pågående konsolideringen i den norska banksektorn skulle möjligen kunna göra att Skue blir ett potentiellt uppköpsobjekt, vilket förmodligen skulle leda till en kraftig uppvärdering. Dessutom har verksamheten i Skue effektiviserats mycket sedan 2008 och idag visar man en fin avkastning på det egna kapitalet. Detta gör att man även skulle kunna se på Skue med en lite längre investeringshorisont. Med ett avkastningskrav på 15 % årligen, samt med antagandet att Skue kan behålla en avkastning på eget kapital omkring 9,5 % är Skue Sparebank köpvärd upp till 104 NOK.