Analys Wise Group
Av Jesper Henrikson
På senaste tiden har jag tittat en del på Wise
Group. Bolaget förefaller billigt med ett P/E-tal på 13,3 och en årlig
omsättningstillväxt sedan 2012 på 12%. Marginalerna har dock inte hängt med då
bolaget år 2012 hade en rörelsemarginal på 7,2%, jämfört med 5,6% på rullande
12månaders basis. Wise Group har tre stycken segment, varav ett lär vara
superkänsligt för konjunktursvängningar (Rekrytering & Konsultuthyrning),
ett som är medelkänsligt (HR-konsulting & Ledarskapsutveckling) och ett som
inte bör vara konjunkturkänsligt alls (Digitala HR-tjänster, DHR). Nedan följer
en överblick för hur fördelningen ser ut för intäkter och rörelseresultat för
respektive segment. Som synes nedan står DHR för endast
16% av intäkterna men för hela 26% av rörelseresultatet, dvs denna el har högre
marginaler än de två övriga segmenten.
Egentligen är
det DHR som gör att en investering i Wise Group skulle kunna vara
intressant. Såhär beskriver bolaget själva detta segment:
”Vårt segment Digitala
HR-tjänster har en helt annan karaktär än den konsultbaserade affärsmodellen.
Då affären är digital och baseras på licens- eller abonnemangsintäkter är den
relativt konjunkturokänslig och uppvisar god bruttomarginal; en profil som vi
tror kan komma att värderas högre än den traditionella konsultaffären.”
DHR bygger på två stycken olika erbjudanden som båda har intressanta
affärsmodeller som samtliga lär vara återkommande:
·
Webbaserade lösningar
o
Affärsmodell: Årlig abonnemangsintäkt som
periodiseras under tolv månader.
·
Systemlösningar
o
Affärsmodell: licensavgift samt tillkommande
arvoden för integration eller andra konsultinsatser
Inom Wise Group finns tre dotterbolag som verkar inom DHR: Bright
Relation, Net Survey och Edge HR.
Edge HR:s digitala
tjänster och HR-system ger konkret stöd i frågor inom HR exempelvis inom
arbetsrätt, rekrytering, kompetensutveckling och lönekartläggning. Wise Group
beskriver att verksamheten är konjunkturstabil och har god lönsamhet. Den
huvudsakliga affärsmodellen är abonnemang som förnyas årligen. Seminarie- och
utbildningsverksamheten samt konsulttjänster kopplade till HR-systemen utgör
kompletterande intäkter. Här är det oklart ifall Wise Group inkluderar dessa
kringtjänster i sin redovisning av DHR eller om dessa redovisas under ett annat
segment. Om det redovisas inom DHR kan det medföra att rörelsemarginalen blir
något lägre under vissa kvartal. Under 2016 omsatte Edge HR 62,4MSEK (55) med
ett resultat efter finansiella poster på 5,7MSEK (9,2).
Edge HR. Från Allabolag.se –
Blåa staplar = omsättning. Gröna staplar = resultat efter finansiella poster
Netsurvey erbjuder kund-
och medarbetarundersökningar, t.ex. Nöjd Kundindex eller Net Promotor Score
(NPS). Bolaget erbjuder även andra typer av analyser, ledarskapsutveckling med
mera. Netsurvey omsatte år 2016 44,4MSEK (41,6) och gjorde ett rörelseresultat
på 2,3MSEK (1,6). Delvis licensbaserad affärsmodell i kund- och
medarbetarundersökningarna, men även engångsintäkter kopplat till
organisationsutveckling. Nedan finns bolagets siffror utdragna från
allabolag.se. Som synes växer bolaget hyfsat, men lönsamheten har försämrats
markant nästan årligen sedan 2012.
Netsurvey. Från Allabolag.se –
Blåa staplar = omsättning. Gröna staplar = resultat efter finansiella poster
Bright Relation förvärvades
under Q2 2017 och är i princip ett liknande bolag som Netsurvey fast ännu mer
nischat på digitala kund- och medarbetarundersökningar. Under 2016 hade bolaget
en bruttomarginal på 84% och en vinstmarginal på 24,5%. Dessutom har bolaget
haft en riktigt fin tillväxtresa. År 2016 omsatte bolaget 39,5MSEK (30,0) och
gjorde ett rörelseresultat på knappt 9,7MSEK (2,3). Bolaget har en
licensbaserad affärsmodell.
Bright Relation. Från
Allabolag.se – Blåa staplar = omsättning. Gröna staplar = resultat efter
finansiella poster
Dessa tre bolag hade år 2016 en sammanlagd omsättning på 166MSEK, vilket
är betydligt mer än de 127MSEK som siffrorna i de senaste kvartalsrapporterna (plus
ett antagande gällande Q4 2016) antyder. Detta leder tillbaka till frågan om
huruvida Wise Group särredovisar de digitala delarna inom ”Digitala HR-tjänster”
och lägger in övriga icke-digitala delar från Edge HR och Netsurvey i ”Konsulttjänster”.
Om någon har svar på detta så mottar jag gärna det.
Wise Group själva beskriver alltså att anledningen till att de sedan
Q1 2017 har börjat särredovisa DHR är att de tror att denna del skulle värderas
högre av aktiemarknaden. För att ge en premiumvärdering för ett
bolag/bolagssegment vill jag se en eller flera av följande parametrar:
·
Hög bruttomarginal – nästan bara fasta kostnader
så att rörelsemarginalen ökar i takt med att intäkter ökar
·
Återkommande intäkter, vilket skapar en
snöbollseffekt på intäkterna och även en förutsägbarhet
·
Hög tillväxt
Låt oss då se hur DHR förhåller sig till dessa parametrar:
Hög
bruttomarginal?
Wise Group beskriver själva att DHR har höga bruttomarginaler.
Däremot är rörelsemarginalen slagig för den korta period som det finns
särredovisade siffror för DHR. Kollar man på de tre bolagen som ingår i DHR,
dvs Edge HR, Netsurvey och Bright Media är det endast det sistnämnda som tydligt
uppfyller kraven. Däremot innehåller både Edge HR och Netsurvey andra delar i
sina verksamheter och därför är det svårt att bedöma dessa. Nja.
Återkommande
intäkter?
Wise Group beskriver att DHR:s affärsmodell är
licens-/abonnemangsbaserad. Redovisningen är för knapp för att kunna avgöra hur
återkommande dessa intäkter är.
Ok.
Ok.
Hög
tillväxt?
Det finns endast tre stycken datapunkter som går att jämföra, dvs
Q1, Q2 och Q3 för 2016 gentemot 2017. Tillväxten YoY har där varit 15%, 26% och
42%, dvs mycket bra. Historiken är dock för kort för att riktigt avgöra hur
mycket som är organiskt och hur mycket förvärvet av Bright Relation påverkade i
Q3.
Ok.
Min sammantagna uppfattning är att det förmodligen finns potential
till att nå en rörelsemarginal på 20% för DHR. Kan man dessutom fortsätta växa
med 15-20% så ser det hela mycket intressant ut.
Utan att djupdyka i de andra segmenten så tycker jag att en försiktig
värdering på dessa delar vore att sätta PE 8 för det mycket konjunkturskänsliga
Rekrtytering & Konsultuthyrning och PE 12 för HR-konsulting &
Ledarskapsutveckling. För Digital HR väljer jag att sätta ett PE-tal på 20 då
jag tror att längre historik av att särredovisa detta segment kommer att ge
större tydlighet i hur det verkligen går och potentialen i verksamheten. Detta
leder till följande värdering:
Jag ser alltså en fin potential på 51 % upp till vad jag anser vara fair value för Wise Group. Bolaget delade ut 69 % av vinsten i fjol och skulle detta återupprepas lär direktavkastningen hamna på nästan 5,1 %. Detta lär agera som en fin krockkudde för aktiekursen. Jag har köpt mig en liten bevakningspost och kommer att hålla ögonen öppna
för utvecklingen av segmentet för Digital HR.
Vad är era tankar om Wise Group?
Intressant bolag helt klart. Ett bolag som man legat och lurat på länge.
SvaraRadera2 stycken dotterbolag VDar har slutat och koncern VDn är verkar också slutat.
Bör ju dock vara inprisat med tanke på fallet.
http://juhlergroup.com/about-us/ , en konkurent i Danmark , grundaren Eric Juhler verkar ha köpt på sig 10% av Wise Group.
Ytterligare en bra ägare dvs :) Men han har säkert andra planer också?
tankar?
Intressant att höra, det visste jag inte. Rent spontant låter det ju som att det skulle kunna vara påväg mot ett uppköp. Tycker att bolaget känns väldigt intressant även för de andra delarna. I dagsläget är ju marginalerna verkligen dåliga, vilket känns märkligt i en sådan högkunjunktur som vi befinner oss i. Vet att avgående VD har pratat en del om dessa potentiella marginalförbättringar som borde kunna uppnås.
RaderaJag tycker det här verkar spontant intressant. Har du provat deras digitala hr-verktyg och hur är inlåsningseffekten med det? Fortnox låser ju in kunderna genom att redovisningsbyråerna inte orkar byta system, men man använder sällan HR-byråer. Dessutom, är det en avancerad tjänst? Kan konkurrenter bygga den?
SvaraRaderaHej Martin. Jag har funderat lite fram och tillbaka gällande Wise och deras digitala HR-verktyg. Utan någon detaljerad genomgång tycker jag att stora delar av denna verksamhet är relativt ointressant då, precis som du tar upp, inlåsningseffekten är låg och de flesta av produkterna inte är särskilt avancerade. S.k NPS-program är ganska så hypade i dagsläget trots att de enligt mig inte bidrar med något större värde.
RaderaEfter att ha rannsakat mina idéer insåg jag att jag hade satt en klart för hög "rimlig multipel" för det digitala benet i Wise och sålde därefter mitt innehav.